从泡沫到被低估

　　去年10月以来A股市场单边下跌，最大幅度达到58%，股价的持续下跌使整个市场的估值水平大为降低，TTM市盈率从2007年10月份的52倍下降到7月份最低时的20倍，跌幅达到62%，整个市场从严重的估值泡沫转变为股价严重低估状态。

　　A股已被严重低估

　　我们在业绩增长预测的基础上，对A股市场进行绝对估值的结果表明，整个市场的合理动态市盈率应为20.1倍，上证综指的价值中枢为3100点，目前的市场已经被严重低估。

　　目前A股市场的2008年预测市盈率为14-15倍，2009年预测市盈率更是只有12倍，考虑到2008年上市公司业绩增长20%-25%、2009年业绩增长15%，整个市场的PEG远小于1，说明A股市场被低估。

  　从A股市场的历史估值比较看，目前全市场的静态市盈率（TTM）是1996年以来的最低值。尽管中国经济的未来发展具有不确定性，但与10年前相比，无论是在全球经济中的地位、竞争能力还是国家管理经济的水平都有了很大提高，经济运行的波动性也大大减小。因此，从我国股市的历史PE估值比较看，目前的A股市场也是被相对低估的。

　　从市净率的历史波动来看，目前2.77倍的PB水平也是低于历史平均水平3.7倍，无论是1999-2005年的制度缺陷时期还是2005-2008年的股改时期。尽管现在还高于2005年时的最低水平，但无论是资本市场基础制度建设还是上市公司质量都与2005年不可同日而语，2005年的PB与现在没有太多的可比性。

　　与全球估值比较凸显价值

　　今年以来的连续下跌使得A股成为国际主要国家中表现最差的市场，无论是成熟市场还是新兴市场，跌幅大多在20%以内，而上证指数到7月底跌幅高达45%，远高于同属于“金砖四国”的印度跌幅27%、俄罗斯跌幅8.4%和巴西的跌幅7%。过度的下跌也使得A股市场的估值水平迅速下降，目前的市盈率在19倍左右，甚至低于美国标普500指数的市盈率。考虑到中国经济和上市公司利润的持续高增长，我们认为A股市场在与全球股市的对比中也具有投资价值。

　　即便是与作为成熟市场标杆的道琼斯指数历史估值水平相比，目前的A 股市场也具有一定的投资价值。从1998-2008年，道琼斯指数的平均PE为20.16倍，与A股目前的估值水平相当；平均PB为3.7倍，最低PB为2.89倍，而现在A股市场的PB已经低于道琼斯指数过去十年来的最低值。考虑到中国作为高速快速发展的经济体，A股市场被严重低估是一个不争的事实。

　　A-H股价倒挂

　　从历史看，较多的A股价格接近或低于港股往往表明A被低估和投资机会的来临。如果港股的估值体系、方法和估值水平能够被全球投资者认同而成为估值标杆的话，A股价格与其接近就表明A股市场具有投资价值，即便是从全球范围内考虑也是如此。

　　目前以金融、交通运输、能源、材料为代表的一批蓝筹股已经非常接近甚至低于港股价格，这充分说明A股市场的投资价值非常显著。

　　部分行业投资价值凸显

　　从各行业来看，黑色金属的TTM市盈率不到9倍，2008年动态市盈率不足7倍，今年业绩确定高增长的金融业整体市盈率只有15倍，交通运输、交运设备在14-15倍左右，考虑到未来一段时间企业的盈利仍然保持增长，长期来看这些行业具有较高的安全边际和明显的投资价值。